7月4日,财政部印发的《2013年地方政府自行发债试点办法》(下称《试点办法》)指出,经国务院批准,2013年适当扩大自行发债试点范围,确定2013年上海市、浙江省、广东省、深圳市、江苏省和山东省开展自行发债试点。

自行发债是指试点省(市)在国务院批准的发债规模限额内,自行组织发行本省(市)政府债券的发债机制。和原来的代理发债相比,允许地方政府自行发债是一次突破,但自行发债是从代理发债转向自主发债的一个过渡,本质上还并未改变财政部代发代偿地方政府债券的性质。笔者认为,地方政府自行发债不同于自主发债,两者不能混淆,区别主要有以下几方面:

一是从地方政府拥有的自主权来看,自行发债中地方政府拥有的自主权相对较小。《试点办法》规定,试点省(市)发行政府债券实行年度发行额管理,全年发债总额不得超过国务院批准的当年发债规模限额。这表明地方政府自行发债仍实行严格的年度发行额度管理,全年发债总额受当年发债规模限额的约束,仅是对年度中的发债次数、每次发债的时点和规模拥有一定的自主权。而自主发债中地方政府则拥有充分的自主权,不实行年度发行额度管理。在美国,是否发行市政债券完全由本级政府决定,一般必须经当地公民全体投票表决或议会表决通过方能发行,但州及州以下地方政府发行市政债券要受经常性预算平衡和严格的会计准则的限制。

二是从发债模式看,地方政府自行发债仍采用代发代偿机制,即由财政部代理发行地方政府债券,并代办还本付息事宜,这里地方政府与财政部之间存在委托代理关系。采用代发代偿机制在实践中会造成偿债主体定位不清,使得中央财政实际上担当“最后偿债人”的角色,承担最终的清偿债务责任,导致地方政府债券的国债色彩较浓,因此也被称为特殊国债性地方债。自2011年11月开始实施的地方政府自行发债试点并没有从根本上解决以上问题。而自主发债则是由地方政府或其授权机构和代理机构自身发行地方政府债券,并办理还本付息事宜,完全脱离了代发代偿机制,地方政府或其授权机构和代理机构与财政部之间不存在任何的委托代理关系。地方政府自主发债中,偿债主体定位清晰,发债主体、募集资金使用者和偿债主体均是地方政府或其授权机构和代理机构,三者是统一的。

三是从发债主体看,地方政府自行发债仍由财政部代理发行地方政府债券,虽然发债主体是地方政府,但代理发行人却是财政部。而且,在地方政府自行发债试点时期,发债主体仅限于试点省(市)。而地方政府自主发债中,发债主体是地方政府这一政治实体或其授权机构和代理机构。比如,美国市政债券发行人可以是州及州以下(市、县)地方政府或其授权机构,州和州政府机构、市政府、地方机构、公立大学占市政债券发行人总数的比例分别约为39%、40%、18%和2%。美国8万多个州以下地方政府中大部分拥有发行市政债券的权力。

四是从发行利率看,地方政府自行发债采用单一的固定利率形式。《试点办法》规定,试点省(市)发行的政府债券为记账式固定利率附息债券;试点省(市)发行政府债券应当以新发国债发行利率和市场利率为定价基准,采用单一利率发债定价机制确定债券发行利率。而自主发债采用固定利率、可变利率和其他利率三种形式。1996~2012年间,美国固定利率市政债券发行量占比始终最大,可变利率市政债券发行量占比其次,其他利率市政债券发行量占比最小。标售利率证券(ARS)具备传统浮动利率债券的优点,可以规避因固定利率与浮动利率错配所带来的风险,其利率每隔一段时间通过市场投标重新设定,反映了该类债券市场的实际情况。ARS由于其灵活的定价机制而得到市场的认可。鉴于其利率随市场变动而变动,且流动性较强,标售利率市政债券(MARS)已成为美国市政债券市场的重要组成部分。

五是从发行期限看,地方政府自行发债为中期债券。2013年地方政府债券期限为3年、5年和7年。而自主发债大多为长期建设债券。比如,美国市政债券除了少量短期融资券外,绝大多数是长期债券,发行期限从1年到30年甚至更长期不等。根据美国证券业和金融市场协会的统计数据,1996~2012年间,美国市政债券的平均到期期限在15~22年。

六是从发行方式看,地方政府自行发债采用单一的招标方式。而自主发债采用竞拍(即竞标)发行、议价发行和私募发行三种方式。在美国,一般责任债券通常采用竞拍发行方式,收益债券通常采用议价发行方式。1996~2012年间,发行量最大的始终是议价发行方式,其次是竞拍发行方式,这是由于美国收益债券年发行规模远大于一般责任债券年发行规模。

七是从信用评级制度看,地方政府自行发债尚未建立该制度。《试点办法》规定,试点省(市)应当积极创造条件,逐步推进建立信用评级制度。而地方政府自主发债中,一般建立完善的信用评级制度和健全的信用评级指标体系,制定合理的信用评级标准,能够对发行人进行独立客观的信用评级和科学准确的偿债能力判断,以便为地方政府发债奠定扎实的融资基础,充分发挥信用评级的风险预警功能,降低地方政府债券违约率。在美国,专业信用评级机构对一般责任债券进行信用评级时,主要评估发行人所处的整体社会经济环境、总体债务结构、经常性预算政策的稳健性和管理能力、地方税收收入及构成比例等因素,对收益债券进行信用评级时主要评估特定公共项目能否产生用于满足偿付债券持有人要求的充足现金流。

由此可见,地方政府自行发债与地方政府自主发债存在着诸多区别,不能将两者混为一谈,而自主发债是未来我国地方政府发债模式的发展方向。

因此,笔者建议:提请全国人大重新审议修订《预算法》修正草案或者尽快制定出台一些特别规定,允许地方政府发行市政债券等地方政府债券,以赋予地方政府自主发债的法律权力,明确地方政府作为独立民事主体自主发债的法律地位;应严格执行财经纪律,构建地方政府的财政信用,强化地方财政预算约束,提高地方财政预算执行的透明度;应引入市场化的专业信用评级机构,进一步完善信用评级制度,建立健全的信用评级指标体系,从而促使地方政府从自行发债逐步转向自主发债。(作者单位:海通证券研究所)