随着万科的临时停牌,以董事局主席王石为代表的万科管理团队与宝能系之间的“战斗”正式拉开序幕。

根据港交所最新披露的信息,宝能系在万科的持股比例由22.45%上升至23.52%。之前持股超过5%的安邦也没闲着,12月17日和18日再次增持,根据《第一财经日报》记者计算,安邦持有的股份在万科总股本的占比为6.18%。两大险资的再次增持让情况变得更加扑朔迷离,如果万科不停牌,事态发展会难以预料。

在这种境况下,如果只纯粹从商业和资本本身来看,宝能会不会赢定了,问题只是大胜还是小胜,过程是惨烈还是波澜不惊而已?对于这次停牌,市场解读为王石搬救兵去了,以王石的能量以及他在20年前与君安之战的丰富经验,这次能否大逆转?

宝能系7月份开始买入万科,王石团队没有动作,姑且看作是宝能在进攻,王石没有防守;12月17日,王石发表谈话,紧接着万科停牌,姑且看作王石开始反攻,宝能转入防守。王石进攻的手段有哪些?笔者认为从大的方面来看无外乎就是:摊薄稀释宝能的股权或者斩断宝能的资金链。目的只有一个,不能让宝能获得控制权。

我们将这些一一分解之后,可以更清楚地看到王石团队的胜负手能不能起作用。

一、摊薄稀释宝能的股权

由于万科的公司章程中没有所谓毒丸计划,任何重大事项,包括稀释宝能持有股权的运作,作为第一大股东的宝能系都有权利发表意见。顺便说一句,A股市场上,工具的缺失以及资本市场发展的成熟度不够的原因,目前也不可能出现毒丸计划这样高逼格的事项,一定要谈毒丸,那是美剧看多了。

这次万科如果是寻找其他金主进行现金的定向增发,宝能一定会投反对票,由于现金增发将降低每股收益EPS以及净资产收益率ROE,其他投资者同样会投反对票,所以此路不通。

如果是通过注入资产(必须是优质资产,劣质资产不用考虑)的方式,资产注入方一跃而成大股东,再配合其他定向增发作为一系列保驾护航的措施,双方的争夺会稍微复杂一些。笔者先假设宝能系没有同盟军,如果要单打独斗否决万科的重组计划,凭着23.52%的持股数,如何获得超过三分之一的反对票数?答案是投票率。王石团队需要超过70.57%(23.52/33.33)的投票率才有可能获胜,换句话说,低于这个投票率,宝能系一家就能否决股东大会上对手方提出的任何方案。而要使得方案通过,不仅需要超过这个投票率,除宝能系之外的全部股东还必须全部投赞成票。王石团队拜票的艰巨程度可见一斑。这也是笔者为什么只假设宝能系没有一致行动人的原因,一旦还存在或明或暗的同盟军,重组方案的命运在提出之前就早已注定。

那么再假设,凭着王石的人脉和资源,重组方案获得通过,宝能系是否就败了呢?现在我们还无从得知重组方案是什么,但要想获得大多数股东的拥护,方案必须足够吸引人,或者说对上市公司是非常有利,能够让股票价格更上一层楼的。如果是这样,宝能系宣布不玩儿了,趁着利好满载着几百个亿的收益尽兴而归,这算输还是赢?或者宝能系无后顾之忧,将获得的万科股份质押出更多资金,继续收购,循环下去,难不成王石还要再次寻找另外一块优质资产再次装入上市公司?

也就是说,王石团队的目标是不让宝能系获得控制权,而宝能系进可以以获得万科控制权为目的,退可以以巨额盈利为目的,处于进可攻退可守的有利位置。

商场中无利不起早,资本市场更甚。不论旁边站着的安邦,还是新进的各大基金公司,无不是如此。宝能系质押股权融资,做股权收益互换,以及建立资管计划,都用足了杠杆,甚至杠杆之上加杠杆,既然如此,很难说宝能系没有做好大捞一票走人的预案。

二、掐断宝能系的资金链

既然宝能系此次大举进入万科用足了杠杆,那么去掉杠杆就是阻止其前进的最好办法之一。

王石团队可以选择的方式是,让万科的股价下跌,使得宝能系动用的收购工具达到平仓线而被强平,从而推倒多米诺骨牌。但如果是注入优质资产,股价上涨而不会下跌,如果宣布重组不成功呢,股价是否会下跌?在不触犯操纵股价的红线基础上,即便宣布无法达成资产注入方案,也不一定确保股价下跌,并让宝能系被强行平仓。按照上善若水侯安扬团队的测算,宝能系在最近一次增持前尚有110亿元左右的资金,至少还可以增持万科5%以上的股份。

要达到万科股价下跌的目的,方法或许有,就如浙江大学光华法学院钟瑞庆副教授为第一财经撰写的文章提到的那样,王石率管理团队出走万科。这种方法有点类似反收购中的“焦土战术”——出售皇冠之珠,如果说王石郁亮为代表的管理团队是万科皇冠上的明珠,估计没人会反对。假设重组失败,王石团队放出此类风声,同时万科管理层 “事业合伙人制度”具体载体深圳盈安财务顾问企业(有限合伙)持有的4.57亿股万科股票(占总股本4.14%)全部抛售,股价将剧烈动荡。

如果这种假设成为现实,王石团队出走,宝能系算赢还是输?

这或许是同归于尽的打法,是否真会出现,笔者无法判断,但祭出此招当属下下策,而且是否会因此踩线也无法估计。如果是希望先放风、再抛售,让对手崩盘,然后再以胜利者姿态重返,笔者不认为王石团队能做得出来,因为这样将殃及无辜。而即便这些都没关系,还需顾忌那些已经站好有利位置的黄雀们。此时资金和宝能系的决心将起决定性左右,加上无法知晓其真实目的的安邦在一旁虎视眈眈,鹿死谁手难以预料

除此之外,还能迫使宝能系资金断裂的方式就是“围魏救赵”了,即寻找宝能系的“原罪”或是宝能系在此次收购大战中有无违规之处,就像20年前王石成功阻击君安张国庆一役一样。但这已经不是本文讨论的范畴。

本文仅从资本市场的运作手法来看双方争夺的胜算程度,无关情怀和品德,如果在此基础上双方还有更精彩的对攻战,展开一场“伟大的博弈”,那无疑将为中国资本市场留下浓墨重彩的一笔。而要说结局,从笔者个人的情感出发,笔者更希望如敬重的老领导——现秦朔朋友圈创始人秦朔所说的那样,让我们用善意和正气,将这场年度大片一起演好。他在《我的朋友王石,以及善与大意的代价》一文中对包括万科股东在内的相关各方提出的建议发自肺腑,感人至深。(作者为第一财经日报记者)

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