《人民日报》昨日在头版刊发了一篇评论员文章提到,“既防‘黑天鹅’,也防‘灰犀牛’,对各类风险苗头既不能掉以轻心,也不能置若罔闻。”“黑天鹅”已经世人皆知。然而,首次出现在官方媒体表述中的“灰犀牛”到底指什么?
“灰犀牛”概念首先出现在《灰犀牛:如何应对大概率危机》一书中,该书被誉为《黑天鹅》的姊妹篇,作者 Michele Wucker 是美国古根海姆学者奖获得者。
Michele以重达两吨的灰犀牛来比喻发生概率大且影响巨大的潜在危机,相对于黑天鹅事件的难以预见性和偶发性,灰犀牛事件不是随机突发事件,而是在一系列警示信号和迹象之后出现的大概率。
根据此书,很多事件都能被归入“灰犀牛”的范畴,比如:2008年美国房地产泡沫集中爆发以及在此之前的诸多泡沫破裂;飓风卡特里娜和桑迪以及其他自然灾害后的毁灭性余波;颠覆了传统媒体的现实数码技术;大桥坍塌和摇摇欲坠的城市基础设施。
在金融市场方面,Michele指出2008年的金融海啸其实早已危机重重,有智者留意到房地产泡沫迟早必爆,然而,却还是不能阻止这场金融海啸,而事实上,提前沽空次贷债券的高人,若不是坚持到底,也可能早已成为输家,而不能一朝大赚,相反的是,大部分人都要为这场海啸埋单。
当下的中国经济,谁是“灰犀牛”?
中国金融改革研究院院长刘胜军认为,房地产泡沫是毫无疑问的最大“灰犀牛”。一方面,对于中国房价的泡沫化已经没有争议,但另一方面房价调控却陷入“空调”的境地,不断逼空,导致很多人产生“房价永远不会跌”的错觉。
环视全球的房地产泡沫,都符合两个特征: 一是周期长,一轮大牛市超过10年并不稀奇;二是泡沫破裂时地动山摇,犹如雪崩和泥石流,逃生非常困难。
第二只“灰犀牛”是“货币贬值、资金外流”引发类似于1997年亚洲金融危机那样的金融动荡。最近两年,受国内资产价格高企、经济增速放缓、经济转型不确定性等因素影响,形成了人民币贬值预期,导致外汇储备从4万亿美元下降至3万亿美元。尽管最近外汇储备趋稳,但主要是外汇管制加强的结果,人民币贬值预期仍未消除。
第三只灰犀牛是银行不良资产的增加。目前官方公布的银行不良资产率在2%左右,这是非常好的数字。但市场并不买账,从银行股的股价表现看,不良率显然存在低估。很多银行股的 PE(股票市值与净利润之比)在5倍左右(A股市盈率中位数70倍);PB 在1倍以下(即股价低于每股净资产)。
我们离灰犀牛还有多远?
对于被普遍认为是最大的“灰犀牛”——房地产泡沫,天风证券宏观分析团队认为,从长期来看,人们可能高估了政策对房价的控制力,低估了货币信用收缩的影响。目前中国的住房抵押贷款余额/LTV开始超越家庭房地产市值,意味着中国的灰犀牛可能开始动起来了。幸好,中国现在的房贷收入比相比美国爆发危机时的水平,还处于相对安全的区间,这意味着离灰犀牛还有一段安全距离,这给了平稳跨越债务周期的空间。
天风证券从两个维度计算房价安全垫的厚度:房地产的市值和其作为抵押品的价值之比,居民的按揭贷款支出和可支配收入之比。
报告指出,决定房价的不是居民部门的整体杠杆率,而是购房者的边际杠杆。2012年开始,中国居民购房抵押率(Loan to Value Ratio,LTV)也在不断上行,并在2015-2016年加速上行。2016年底中国购房抵押率LTV达到50%,相当于美国2001-2002年的水平,与美国2004-06次贷危机爆发之前的LTV (56%)相差不大。
值得注意的是,2016年中国的住房抵押贷款余额/LTV也开始超越家庭房地产市值,这不是一个善意的信号。虽然从银行了解到的房贷违约率尚且不值得担心。即使中国房地产市值低于其抵押价值,并也不一定意味着违约率的上升,这取决于居民的安全垫(首付比例和房贷支出收入比)有多厚。
美国家庭平均房贷支出与收入比从2000年之后快速上升,2000年时该指标为65%,但2006年时已经是99%,无限接近房价的压力极限。当家庭的全部收入只能用于房贷支出时,崩盘是早晚的事情。2007年美国家庭平均房贷收入比达到了101%,突破极限后旋即爆发危机。从这个维度看,虽然中国的灰犀牛隐约动起来了,但我们离它还有一段距离。
面对“灰犀牛”,你该怎么办?
一德期货首席经济师郭士英指出,从这次金融会议的严厉措辞和有关精神来看,至少“下半场的下半段”,也就是未来两年,政策的基调不会轻易变了。那么在全球紧缩的大环境下,资产市场的压力是可想而知的,系统性金融风险几乎是不可避免,而且已经进入了倒计时。未来商品市场也将因此面临二次探底;供给侧改革给上游国有企业带来的异常增长预计也是不可持续的,中长期来看,其收入和利润增速都可能跌回原有轨道内。
刘胜军建议,第一,树立坚定的风险意识,保持充足的流动性,资产组合保持合理的分散化。第二,踏空房地产大牛市的朋友们,这么多年的心理煎熬都挺过来了,再继续坚持几年吧,千万别在泡沫破灭前冲进去当“接盘侠”。第三,远离融创之类的“债多不压身”的大户,警惕庞氏融资陷阱,远离银行股。