每3年进行一轮资产、负债扩张,经过短暂修整便再次快速扩张,资产负债规模越滚越大,直至债务危机暴露。新光集团,这家大型浙江民营企业就是在这样的轮回里走到了30亿元债券违约、百亿待偿压顶的一步,留下了沉重的启示。

2010年以来,新光集团经历了三轮资产、负债扩张。到2018年6月底,新光集团总资产比2010年大幅增长近6倍,这背后是长期依靠融资的负债驱动模式。2018年6月底,新光集团总负债469亿元,比2010年大踏步增加近8倍,最近三年的融资增速尤其迅猛。

但规模、负债的扩张并未带来现金流和经营的改善。2010年底,新光集团货币资金与短期借款的缺口只有3.6亿元左右,到了2018年上半年,这一缺口已经扩大到57亿元以上,增幅接近15倍,远远超过资产扩张的速度。

9月26日,新光集团控股的上市公司新光圆成(002147.SZ)发布公告称,控股股东新光集团旗下1笔发行总额20亿元的公司债券“15新光01”未能按时偿付债券到期应付的回售本金及利息;1笔10亿元的短期融资券未能按约足额偿付,已构成实质性违约。根据Wind资讯统计,目前新光集团尚有12只存续债,余额共计110.12亿元,多数集中在2018年和2019年到期。

9年3轮扩张

从2010年算起,在最近不到10年间的时间里,新光集团已经历了三次这样的轮回。

有数据可查的的第一个轮回是2010年到2012年。公开披露数据显示,截至2010年、2011年底,新光集团总资产分别为123.7亿元、182.4亿元,总负债分别为53.85亿元、103.1亿元,2011年底比上年,总资产和负债分别增加近59亿元、49亿元,增幅接近47%、50%。

进入2012年之后,新光集团扩张步伐明显放慢。截至当年底,新光集团的总资产、总负债分别为194.6亿元、126亿元,资产同比增幅尚未达到10%。

但从2013年开始,新的扩张又开始了。数据显示,2013年底,新光集团总资产猛增到264亿元,增幅接近36%。2014年其总资产进一步增加到353.6亿元,增幅也保持在34%左右。

与资产同步增加的还有负债规模。2013年、2014年,新光集团总负债分别为179.8亿元、213.6亿元,增幅分别为76%、18.8%,资产负债率分别接近70%、61%。而同2010年相比,4年间其资产已经扩张了近3倍,负债则扩张了4倍有余。

2015年又是一个“休养生息”的年份。截至2015年底,新光集团366亿元的总资产和215.37亿元的总负债只比上年增加了12.4亿元、1.37亿元,规模扩张基本停滞。

而2016年之后,资产、负债的扩张呈现加速度的状态。2016年到2018年6月,新光集团总资产分别为687亿元、776亿元、812亿元,总负债分别为399.55亿元、448.67 亿元、469亿元,其中2016年底的资产、负债分别比上年底增加了321亿元、182.18元,增幅均在90%以上。

资产、负债规模的急速扩大,很大程度上是依靠融资。年报数据显示,2015年到2017年,新光集团借款取得现金金额101亿元、168亿元、117亿元,发债获得现金39.6亿元、104亿元、19.9亿元,2015年、2016年融资所得资金,在其同期总资产中占比均高达40%左右。

“借新还旧”难持续

每经历一轮扩张之后,盈利、现金流、资金状况,都会显著恶化,这几乎已经成为新光集团挥之不去的梦魇。

根据年报披露,2010年,新光集团营业收入57.4元,净利润15.98亿元,净利润率超过12%。而到了2011年、2012年,其营业收入分别只有34.2亿元、20.5亿元,净利润则分别只有8.44亿元、6.64亿元,两年间累计下降近37亿元、9.34亿元,累计降幅均超过60%。直到2013年,其净利润也未恢复到2010年的水平。

2014年,新光集团的净利润达到2010年至今的最高峰。数据显示,当年该集团实现营业收入近71亿元,净利润40.17亿元,同比分别增加约28亿元、27.7亿元,同比增幅近70%、220%。

而2015年以来,营业收入虽然稳步增长,但利润却极不稳定。2015年到2018年上半年,新光集团营收分别为90亿元、136亿元、138亿元、81亿元,净利润则为13.6亿元、15.6亿元、39.1亿元、-6.07亿元。

值得注意的是,2015年到2017年的利润增长还是依靠房产增值。披露数据显示,2015年到2017年,该公司对投资性房地产采用公允价值模式进行后续计量,引起的公允价值变动收益分别为5.9亿元、0.81亿元、26.72亿元,占当期营业利润的比例分别为36.21%、3.82%、51.33%。

资产、负债规模不断扩大,并未为新光集团带来稳定的现金流。2010年至2014年,其经营性现金净流分别为-13.14亿元、-21.66亿元、3.15亿元、-11.1亿元、28亿元,2015年至2018年6月分别为15.48亿元、11.01亿元、-13.4亿元、1.47亿元,合计约为-0.2亿元。

投资净现金流也是如此。2010年到2018年6月,其近9年累计投资净现金流已经接近-97亿元。

在此情况下,依靠大规模借款和举债为新光集团带来了良好的现金流。公开数据显示,2015年到2017年,新光集团融资净现金流-9.5亿元、179.5亿元、1.05亿元。

到了2018年,大规模融资戛然而止。2018年一季度,新光集团借款取得现金32.2亿元,但筹资现金净流量已经只有5832万元。二季度借款只有22亿元,仅有一季度的六成左右。整个上半年,借款取得现金54.2亿元,比上年同期的74.97亿元大幅下降。

同时,集团账面货币资金直线下降,资金缺口也愈发扩大。数据显示,2010年底,新光集团货币资金余额10.94亿元,与短期借款存在约3.6亿元左右的缺口,金额并不算大。而2015年至2017年,新光集团账面货币资金余额为17.9亿元、43.3亿元、34.9亿元,2018年上半年则只有14.19亿元。而在同期,其短期借款余额则为33.8亿元、40亿元、54亿元、71.45亿元,缺口逐渐从15.9亿元扩大到57亿元以上。

但同期偿还的债务却未见减少。2018年上半年,新光集团偿还债务支付现金52.6亿元,与上年同期基本持平,为其他筹资支付现金20.5亿元,资金缺口由此打开。

处置资产自救?

长期依靠负债驱动,早在2017下半年,市场就开始怀疑新光集团存在流动性压力。

2017年11月开始,新光集团发行的“11新光债”就已大幅下跌,到2018年初已跌至70元以下。2018年1月15日,“11新光债”因大幅下跌40.82%而临时停牌。停牌前,该债券价格仅为58元。2018年7月20日,“11新光债”再次因异常波动停牌。

2018年7月20日停牌后,新光集团为了稳定信心,曾公告称,截至3月末,该公司获各类授信额度总计109.54亿元,其中已使用83.99亿元,剩余额度25.55亿元,且公司可快速变现金类资产达57.44亿元,自有资金能够保障到期债券本息兑付。

9月25日两只债券违约之前,新光集团刚刚还完成了债券发行。8月30日,其以7.5%的利率,发行了“18新光控股CP001”,融资规模7.1亿元。刚刚完成发债,便出现债券违约,可见其资金紧张程度。

根据Wind资讯统计,目前新光集团尚有12只存续债,余额共计110.12亿元,多数集中在2018年和2019年到期。接下来的两个月,“17新光控股CP002”、“11新光债”即将到期,合计余额约26亿元,后续偿债压力极大。

债券违约后,根据媒体报道,新光集团新闻发言人徐军称,作为创立20多年的大型多元化集团企业,公司持有的股权类资产变现能力较强,旗下优良资产众多,核心业务板块有较强增长潜力,整体偿债能力可观。

新近披露的半年报数据显示,截至2018年6月底,新光集团共计持有可供出售金融资产38亿元,计入当期损益的金融资产24亿元,长期股权投资43.1亿元,投资性房地产264亿元。

最近几年来,新光集团进行了金融投资,拥有数量可观的金融资产。截至2018年3月底,公司持有近10家银行、保险公司的股权,其中持股比例最高的是广东南粤银行、百年人寿两家金融机构。

8月29日披露的债券募集说明书显示,2016年7月,新光集团以21.45亿元入股南粤银行,占增资扩股后总股本的17.28%,成为该行第一大股东。此外,新光集团还持有百年人寿司10.26%股权,出资额为9.65亿元。

公开披露显示,截至2018年3月末,南粤银行总资产2257.85亿元,净资产150.43亿元,净利润4.31亿元。

此外,新光集团还持有多家农商行、村镇银行股权。截至2018年3月底,新光集团在甘肃、河北、广东等地入股了5家村镇银行,持股比例在4.9%~9%之间。此外,该公司还持有河南民权农商行、义乌农商行9.975%、0.3%股权。

在此之前,新光集团控股的上市公司新光圆成已经开始出售资产。公告显示,2018年5月,新光圆成股全资子公司浙江万厦房地产开发有限公司以18.2亿元的价格,拟义乌商城大道与商博路交叉口西南侧地块46%的项目权益,转让给滨江集团。5月4日,滨江集团已支付10亿元首期转让款。2017年12月,新光圆成的全资子公司、二级控股子公司,又以合计18.45亿元的价格,转让了部分资产。