近年来,随着规模化发展成为市场的主流思维,房企通过各种渠道获得土地储备,以求达到规模的快速增长,但同时也推高了负债和存货规模。在资金回笼的压力下,许多房企纷纷提出高周转战略,以期更快的推进规模的发展,提高资金的运用效率。这就对房企的运营能力提出了挑战。

房企运营能力是企业综合运营效率的体现,既与企业销售能力有关,也与企业资产的利用效率有关。通过对资产运营效率的分析,一方面有助于股东判断企业财务安全性及资产的收益能力,以进行相应的投资决策。一方面也有助于企业管理者发现闲置资产和利用不充分的资产,从而处理闲置资产以节约资金,或提高资产利用效率以改善经营业绩。

企业运营效率主要指资产的周转率或周转速度,一般为企业的产出额与资产占用额之间的比率。一个企业具有较高的运营效率,将使得企业成本降低,从而产生的利润增加。在房地产市场规模化发展的大背景下,房企运营能力越强,越具备市场竞争优势,更能有效的促进规模化发展。

总资产周转率体现了企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度,反映了企业全部资产的管理质量和利用效率。总资产周转率越高,表明企业总资产周转速度越快,销售能力越强,资产利用效率越高,对企业利润绝对额的贡献就越大。

存货在周转率同样也是企业营运能力分析的重要指标,不仅可以用来衡量企业生产经营各环节中存货运营效率,而且还被用来评价企业的经营业绩,反映企业的绩效。存货周转率是反映企业购、产、销平衡效率的一种尺度,存货周转率越高,表明企业存货资产变现能力越强,存货及占用在存货上的资金周转速度越快。

表1:2019年A股上市房企运营能力表现排行榜TOP10

(榜单排名不分先后,按股票代码进行排序)

2019年上半年,A股上市样本房企存货周转率均值为0.1012次,同比小幅下降0.0025,总资产周转率0.0889,同比小幅提高0.0013,企业运营效率与2018年上半年相比差距不大。但从长期来看,行业整体在规模化思维的推动下,企业存货、资产规模快速增长,尽管行业内大力提倡高周转,但行业整体运营效率还是出现了下行。从2015年中期到2019年中期数据来看,A股上市房企运营能力在近年来波动下行。

图1:2015中期-2019年中期A股样本企业运营能力情况(单位:次)

从榜单上来看,中小型企业在运营效率的指标表现上往往较好,主要是因为中小型房企资产规模小,周转速度快;此外,中小型房企最近几年不断转型房地产行业以外的其他新领域,例如金融、物业管理等,这些行业较房地产行业而言,往往周期较短,从而呈现出的运营效率就高。一般来说,大型房企资产体量较大,会影响到周转速度,但个别大型房企在运营能力上的表现也排名行业前列,如绿地控股长期排名在运营能力榜TOP10,而业内一直以高周转著称的万科,今年却跌出了运营能力榜单TOP10,主要原因是多家中小房企周转速度提升较快,而万科因上半年放缓拿地、销售速度,周转速度略有下降。

绿地控股:TOD模式助力高周转

当前市场环境下,多个大型龙头房企先后表示,开始探索新的业务方向,进行战略转型,不过分关注周转率,在探索新业务时,整体运营效率略有下降。但绿地控股始终坚持“高周转”战略,连续多年在A股运营能力榜单中排名前列。

今年1-9月中国房地产企业销售排行榜中,绿地控股以2439.1亿元的流量销售金额以及2195.2亿元的权益销售金额,在流量金额排行榜和权益金额排行榜中均排名第7,而在2016年之前,绿地控股一直都稳居榜单前三。

显然,退出“前三”的绿地控股并不甘心屈居于此。据机构统计,在土地储备上,绿地 2017年拿地82宗,2018年拿地达到260宗,规模冲刺不断加速。但是随着货值增加,采取“高周转”的方式就成了绿地快速回款的最佳途径。

在运营能力排名方面,绿地控股在A股样本房企排名中,排名第一位。是A股运营能力榜单中唯一一个资产超过万亿的大型房企。2019年上半年,绿地控股存货周转率0.2922次,同比提高0.03次。

表2: A股上市样本房企存货周转率排行榜TOP10

绿地控股总资产周转率0.1978次,同比提高0.0174,同样为A股样本房企总资产周转率第一位。

表3: A股上市样本房企总资产周转率排行榜TOP10

绿地控股周转率有所提升,一方面得益于绿地控股本年回款结转加速,收入增长较快;另一方面得益于企业布局转战三四线,优化土储结构,投资稳健。

2019年上半年,绿地控股实现营业收入2014.46亿元,同比增长27.59%;归母净利润89.87亿元,同比增长48.40%;2016年以来营业收入和净利润年复合增速达到18.89%和18.21%。公司实现销售金额1676.85亿元,同比增长3.05%。业绩增速高于规模增速,一方面是由于房地产业务盈利质量精进,房地产业务的结转毛利提升至27.97%,较去年末提升1.86个百分点,带动综合毛利率提升0.25%至15.19%,主要原因在于前两年高毛利的住宅项目销售比重较商办有所提升,在当期结转中有所体现;另一方面是由于回款提速,实现回款1319亿元。回款率达到78.7%,较18年末略有提升。其中一二线占比40%,三四线占比60%。值得一提的是公司今年来大力布局的三四线城际空间站等优质项目在年内实现了良好去化,逆势增长超五成。

布局策略方面,绿地控股抓住土拍市场窗口期,继续贯彻转战三四线,低成本获取大量新项目的土地拓展策略。19年上半年共获取58个土地项目,新增土储面积 1079 万平方米,同比减少 7.65%,新增权益建面2202万方,同比增长11%,权益地价417亿元,土地成本控制得力,新增土储平均楼面价为2526元/平方米。城际空间站战略进一步实现突破,共获取山东青岛、江苏宿迁、安徽宿州等8个高铁站土地总面积近3000亩,总货值约330亿元。当前公司总土储17039万方,其中拟开发5365万方,在建11674万方。

尽管今年三线及以下城市的去化难度会有所提升,但绿地控股借助基建平台所形成的TOD拿地模式将助力公司在低能级城市维持高周转。2018年至今公司先后推动长沙、宿州、阳江、宜宾等近20个高铁商务区项目落地,占比达新增土储的30%以上,其中有多个项目实现了年内由拿地到回款的高周转效率。低成本的拿地策略叠加标准化高周转的高铁项目布局,将为公司未来持续降低负债水平、支撑业绩释放提供有力保障。

大悦城:资产重组,运营效率提升

2019年大悦城与大悦城地产的重组最终落地,公司持有大悦城地产64.18%的股权,并获得大悦城地产并表。重组后公司形成以商业地产、住宅地产为主业,涵盖酒店、长租公寓、旅游地产等创新业态的全产业综合地产开发平台,形成“持有+开发”、“产品+服务”双轮双核的发展模式。公司持续立足环北京、环上海、环深圳三大核心城市群,重点关注以长江中游城市群、成渝城市群、“一带一路”沿线为主的中心城市及高潜力城市继续发展。

公司上半年实现营业收入182.7亿元,同比增长103%,实现归母净利润19.3亿元,同比增长42%。公司上半年营业收入大增主要原因在于占82%营收比重的开发业务结转提速,上半年开发业务结算收入同比增长139%。而归母净利润增速不及营收增速的原因在于去年同期出售W酒店实现11.7亿元投资收益,导致去年同期净利润基数较高。展望全年,公司结转节奏有望保持,从而带动业绩高增。

2019年上半年,大悦城存货周转率0.1712,同比提升0.0984次,比去年上半年提高一倍有余,在A股样本企业中排名第五;总资产周转率0.1398次,同比提升0.0778次,同样比去年上半年提高一倍有余,在A股样本企业中排名第六。公司周转率得快速增长,一方面得益于自身业绩的快速增长;一方面得益于与大悦城地产重组后对于资产的整合。

图2:2015年中期-2019年中期大悦城存货及总资产周转率

房地产开发业务销售方面,公司上半年实现销售金额 254 亿元,同比增长 62.9%,已完成 600 亿销售目标的 42%;销售面积112万方,同比增长115.8%。销售结构来看,上半年销售金额主要由一二线城市贡献,其中一线占比39%,二线占比43%,三线占比18%。

商业运营业务方面,公司逆周期布局新生二线城市,表现出卓越的逆周期投资能力。公司逆势投资大幅降低投资成本,2017、18年公司购物中心收入增速比16年有所放缓,其中18年公司有3家新开业大悦城(17年为0)。公司强调运营为王,品牌IP化,三年以上购物中心租金单价持续增长。2019年H1,大悦城购物中心(不含春风里)实现租金收入15.46亿元,同比提升25%,主要由于18年新开业的3家大悦城运营逐渐步入正轨,逐渐释放更高坪效。

光大嘉宝:转型发展房地产资管平台

公司于1992年12月在上海证券交易所上市,系由原国内最大的电光源生产企业——上海嘉宝照明电器公司改制而成。2002年开始,公司逐步把房地产开发作为主业的发展方向。2017年,光大控股成为公司第一大股东,公司依托母公司资源,目前以不动产资产管理、不动产投资业务和房地产开发业务为核心主业,着重强调产融结合,培育发掘优质资产,主动聚焦管理有稳定现金流的持有型资产,积极发展资产证券化业务,努力成为中国领先的不动产跨境投资和资产管理平台。

2019年上半年,公司实现营业收入23.3亿,同比增长4.7%,实现归属于上市公司股东净利润2.36亿,同比降低26.1%。公司业绩增速与规模增速背离,出现滑落的主要原因在于:1、当期结转的房地产业务主要为动迁配套房项目,虽然公司未披露结转项目的毛利率,但从综合毛利下滑16.2%以及综合净利率下滑11.5%来看,当期业绩受地产业务结转毛利下行的拖累较为显著;2、由于期内加快了存量资源的去化,房地产开发业务的销售渠道费用有所提升,销售费用率和管理费用率分别较去年同期上升了0.5%和1.9%至3.4%和7.1%。

虽然公司总体业绩收缩,但不动产资产管理业务的收入所提升,期内实现营收3.25亿元,较去年同期提升9.35%,其中管理及咨询服务费收入2.46亿元,同比降低8.41%,超额管理费收入0.43亿元,去年同期为0,其他收入0.36亿元,同比增长25.84%。

运营能力方面,光大嘉宝2019年上半年存货周转率0.2035次,仅次于绿地控股,排名A股样本房企存货周转率排名第二位,同比提高0.067次。总资产周转率0.0954次,同比降低0.0364次,优于样本企业均值。公司周转效率较高主要是由于公司整体规模较小以及开展不动产资管业务的影响。

表4: A股上市样本房企存货周转率排行榜TOP10

存货周转率提升明显主要是由于本年销售区化速度明显加快,同时不动产资产管理及投资业务属于轻资产业务,帮助提高公司周转率。

房地产开发板块方面,公司当前土地资源主要集中在上海嘉定、上海浦东及昆山区域,2019年上半年公司实现合同销售面积7.76万平方米,同比增加322.32%,实现合同销售收入26.89亿元,同比增加172.65%,主要来自于嘉定的梦之月、梦之缘项目,浦东的前滩后院项目及昆山的梦之悦项目的贡献。同时,梦之晴项目、盛创三期项目正在进行前期准备。目前公司在建项目规模达到10.84万平,持有待开发储备15.08万平,总货值接近89亿,未来公司将继续做好存量业务开发,加快销售资金回笼,延续公司业绩增长。

不动产资管方面,报告期内,光大安石平台新增投资项目9个,新增管理规模人民币70.08亿元;退出投资项目4个,减少管理规模人民币71.79亿元。截至报告期末,光大安石平台在管项目42个,在管规模人民币 469.39 亿元。资产证券化方面,光大安石商业系列储架100亿元类REITs“光证资管-光控安石商业地产第 1 期静安大融城资产支持专项计划”于2019年5月成功设立(发行总规模为43亿元),充分体现出资本市场对光大安石的认可。