刚刚过去的这个周末有些特殊。刘士余和易会满双双完成角色转换:前者卸任证监会主席,同日赴任中华全国供销合作总社党组副书记;后者接任证监会主席,告别中国工商银行董事长一职。

在相关任免消息宣布之后,易会满立刻成为资本市场的高光人物。在得到众多祝福和期待的同时,也有不少市场人士开始为他列出接下来的重重挑战——毕竟“火山口”的位子不是徒有虚名。

但如果从时机上来看,易有不易,易更有易。对易会满而言,最大的优势在于底部机遇。这在某种程度上,还要感谢刘士余任期内的“铁腕治市”。

一个数据就可以直观看出,易会满此时执掌证监会,可谓是一次“抄底”。2017年沪深两市总市值56.71万亿元,上市公司总计3485家;而2018年沪深两市总市值降至45.59亿元,上市公司总计3597家。上市公司数量增加了112家,总市值却降低超过11万亿元。股市整体估值水平处于历史低位。

“股市或已见底。”海通证券姜超27日发表观点称,虽然当前经济仍在波动,但是由于减税降费政策的逐步落地,政策底已经出现,货币和融资的底也即将出现。年初以来的股市上涨或许意味着市场底已经出现,而经济底的出现也不会特别遥远。

在市场底部推动改革,要比在市场顶部改革,带来的收益更大而风险更小。

易有不易:改革三大挑战

尽管恰逢市场底部机遇,但这丝毫不会减少新主席将面对的挑战和压力。

首先是宏观环境的压力。当经济保持快速增长时,投资大概率都能获得回报,且获得较高回报,一切都欣欣向荣;但当经济增速下滑压力增大时,曾经不是问题的地方也会成为问题。

比如,近期国务院总理李克强在召开会议谈及经济形势时就曾反复表示,“今年我国发展的环境更加复杂,困难挑战更多,经济下行压力加大,政府工作艰巨繁重”,希望“尽快拿出应对当前错综复杂形势、能有力推动改革发展和让群众受益的硬招实招,踏实苦干,积极有为,全面完成今年经济社会发展主要目标任务”。

其次是资本市场发展的压力。与间接融资相比,直接融资对于降低企业资金成本、支持创新经济发展有着直接优势,这使得资本市场一直备受重视。而今年以来,资本市场的地位被提到了更高位置。

2018年末举行的中央经济工作会议用96个字对资本市场的改革做出要求——“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用,要通过深化改革,打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场,提高上市公司质量,完善交易制度,引导更多中长期资金进入,推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地”。

可以说,这些要求,如今都成了对易会满的要求。

最后是资本市场深化改革的压力。本质上来说,资本市场是金融风险管理最市场化的一个领域,这里的市场规律可以对行政干预发挥对抗作用。换言之,没有人可以在此为所欲为。

在这样的基础之上,改革将面临非常多的不确定性。改革太快或太慢、太深或太浅,实践证明,最后会产生截然不同的结果。

仅从肖钢和刘士余两任主席来看,他们在推行注册制改革、证券法修改、支持创新企业发展等方面,就经历了极其坎坷的过程。

目前,科创板及注册制正在稳步推进,特别是在总体实施方案获得中央深改委批准之后,科创板方案向社会公布指日可待。刘士余在这一关键时刻离开,把后面的任务交给了易会满,同时交给他的是接受考验的艰难时刻。

易更有易:底部机遇

市场下跌的过程是残酷的,无论是于投资者还是于监管层。投资者需要承受市场下跌带来的财富损失;监管层一方面需要应对因价格挤压带来的杠杆风险,同时还要关注市值整体巨量缩水带来的经济紧缩效应。

但是越到底部,危与机这对跷跷板的位置就会发生转换,底部对投资者和监管层,都是更加安全和有未来的位置。

底部改革更安全也更有效——这一点在业界已有共识。

比如添信资本总裁陈永就曾发表观点称,资本市场怎么改、如何推的建议很多,改革时机的选择往往决定成败。要坚定地在市场底部区间推动改革,特别是市场底部将向上转折的区间推动。因为今天的改革很难不再损伤一部分人,在市场底部而且向上的区间中,有足够的收益空间,可以让受损的人也得到照顾。

目前关于经济见底、A股见底的讨论有升温态势。比如姜超就认为,2019年以来的股市反弹意味着本轮市场底或已出现,原因也在于政策和货币融资的变化。

首先,他认为政策底已经出现。2018年财政政策开始发力,年末的中央经济工作会议又提出,2019年要实施更大规模的减税降费政策。他预计,两会期间的政府工作报告会推出万亿规模的增值税减税计划,而其影响或在2019年下半年之后陆续体现。

其次,他认为融资底也将出现。从货币融资来看,2018年虽然央行已经多次实施定向和全面降准的政策,但这一步只是增加了银行间金融市场的资金供应,由于信贷传导不畅,加上影子银行的持续收缩,使实体经济使用的全社会融资余额增速仍在下滑,这就意味着经济增长后续依旧承压。

而解决办法预计将是直接融资发力,替代影子银行。“在关闭影子银行的偏门之后,我们需要给这些融资活动开一扇正门,这其实就是直接融资。”姜超称。

基于上述分析,结合经济继续下滑的背景,2019年1月份沪深股市的大幅反弹,他认为,本轮市场底部或已出现。

不过海通证券荀玉根对此有不同看法。他认为,年初上涨属于“小躁动”,短期躁动后还会探底筑底。

但他也认为,中长期来看,目前A股处在第五轮牛熊周期末期,估值处于历史底部,大部分风险已释放完,战略乐观。

撇开对具体见底时间的测算,若拉长时间跨度,2018年以来整体市场估值都处在相对历史低位。如前所述,2017年沪深两市总市值56.71万亿元,2018年这一数字降至45.59亿元。上市公司数量增加了112家,总市值却降低了11.12万亿元。

与此同时,刘士余的改革成果也为易会满的下一步工作提供了较为安全的基础。这主要体现在三个方面。

一是发行制度,IPO堰塞湖消失,发行上市节奏快速且稳定,科创板将设立注册制指日可待;二是市场乱象,并购重组不再是内幕交易和市场操纵的温床,吃相难看的上市公司也大大收敛,伪市值管理等市场“潜规则”受到严厉打击;三是对外开放,以沪港通、深港通等方式打破制度顽固障碍,使得MSCI、富时罗素等国际指数纷纷大幅纳入A股,A股的国际接轨,进入一个崭新的阶段。

六大任务蓄势待发

目前,证监会官网的“领导班子”一栏中,领衔的一位已经由刘士余换为易会满。这也意味着,新主席正式走马上任。

从官方履历来看,易会满今年55岁,浙江苍南人。1984年8月在中国人民银行杭州市分行参加工作。1985年1月进入中国工商银行,此后历任工商银行浙江省分行副行长、江苏省分行副行长、江苏省分行行长、北京市分行行长等职务。2016年任工商银行董事长、党委书记。

从工行系统工作近35年之后,于2019年1月26日,正式上任中国证监会主席、党委书记。

2019年已经过去了将近一个月,改革必争朝夕。而易会满接下来需要做的工作也基本已经清晰。

根据证监会副主席李超于去年12月28日在2018中国金融学会学术年会暨中国金融论坛年会上披露的内容,证监会在新的一年,需要围绕中央经济工作会议对“打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”的要求,从六个方面推进改革工作。

第一,推动设立科创板并试点注册制尽快落地。目前,证监会正在全力推进这项重大改革,抓紧制定修订相关制度规则。重点是设置符合科技创新企业特点的发行上市条件,切实增强对科技创新的包容性。

在科创板试点注册制,改进信息披露体系,建立和完善以信息披露为中心的发行上市制度,逐步将现行发行审核条件中可以由投资者判断的事项转化为更加严格的信息披露要求。

实行更加市场化的基础制度安排,充分发挥专业机构投资者在新股定价中的作用,建立符合科技创新企业特点和投资者适当性要求的交易机制,提高价格发现效率,优化、丰富强制退市指标和类型,实施严格的退市制度。我们将会同有关方面加强政策协同,加快工作进度。

同时,统筹推进创业板和新三板改革,增强投融资功能,激发市场活力。

第二,提升上市公司质量。发挥市场化债转股、高管股权激励和员工持股计划在深化国企改革中的作用。继续深化并购重组市场化改革,支持关键核心技术企业并购重组。落实新修订的《上市公司治理准则》,健全上市治理规则体系。完善上市公司分红制度,督促上市公司通过多种方式积极回报股东。

第三,完善交易制度,优化交易监管。聚焦于防范内幕交易、市场操纵等违法活动及严重干扰市场秩序的异常交易行为,提高交易所一线监管的规范性和透明度,避免对正常交易行为的干预。完善融券机制,增强市场流动性。优化股份减持制度。近期拟扩大股票期权试点品种,丰富市场对冲工具。

第四,加快资本市场对外开放。加快外资控股证券公司、基金公司、期货公司审批进度。加快建设具有国际竞争力的综合性投资银行。优化沪深港通机制。有序扩大期货特定品种开放范围。

第五,推进资本市场法治建设。加快修订证券法。推动刑法修订,大幅提高证券期货违法犯罪成本。推动出台私募投资基金条例和上市公司监督管理条例。积极配合最高人民法院完善虚假陈述民事赔偿司法解释。

第六,推动长期资金入市。鼓励全国社保基金、各类养老金、保险资金、信托资金等机构投资者投资A股。进一步畅通境外主体直接投资A股的渠道。加快推动个人税收递延型商业养老保险试点转常规,为资本市场稳定健康发展引入更多源头活水。

此外,结合证监会副主席方星海1月12日提出的观点,“市场不够活跃正逐渐变成一个主要矛盾”,证监会接下来需要解决的问题还包括“进一步采取措施活跃交易”。