研发为盾,独家产品构建宽广护城河:1)政策利好持续,中药创新药市场维持高景气:近年来等多部门密集出台政策多维度支持中医药创新发展,中药审评加速、支付端格局良好。2022H1 中成药在中国公立医疗机构终端药品销售中占比19.3%,根据测算,我们预计总销售额达1075 亿元;2)公司研发基因深厚,产品管线丰厚,在研管线厚实:2018-2022Q3,公司的研发费用率由7.7%稳步攀升至14.0%,研发费用率始终高于同行中药上市公司,截至2022H1,公司拥有药品生产批件203 个,其中有43 个中药独家品种,2 个中药保护品种,拥有在研中药新药30 余项、化药创新药10 余项。
销售为矛,股权激励落地有望成为未来业绩催化剂:1)公司重点推进销售改革,推动产品创新成果高效商业化落地,改变“强研发弱销售”短板: 2017 年起,公司重打造“学术推广、招商代理和普药助推”三位一体的销售模式,2019-2021 年销售人员人均创收CAGR 达9.0%;2)设定股权激励,深度绑定优质员工,发力非注射剂板块:2022 年6 月30 日,公司发布限制性股票激励计划,向163 名激励对象首次授予800 万股限制性股票,设定收入目标增速、非注射剂销售增长目标。
各产品线多点开花,非注射液产品加速放量:1)抗感染为公司战略重点发展业务,未来有望实现高速增长:随着中药注射剂限制放松,热毒宁注射液作为公司战略大品种,临床循证研究持续推进有望助力复苏;散寒化湿颗粒将多年中医临床经验融入新冠肺炎治疗,已累计覆盖30 余万患者;金振口服液等其他优势品种有望加速放量;2)优势品种带头心血管板块发展:银杏二萜内酯葡胺注射液为心血管板块核心优势品种,主攻缺血性脑卒中,技术优势明确,集采下以量换价趋势明显。2021 年销量已达1028 万支,对应2019 年CAGR 为69.9%;3)骨科、妇科市场空间广阔,产品组合完备,在研产品有望迎来收获期:公司骨伤科产品线的代表品种齐全,两款已被纳入国家基药;妇科产品桂枝茯苓胶囊竞争优势明显,2021 年在公立医疗机构终端妇科中成药市场的份额排名第六。
投资建议:公司坚持守正创新,引领中药传承创新发展,有望凭借已经构筑的强研发实力竞争优势稳固市场地位,同时通过营销改革加速产品放量。我们认为,在国家政策支持中药发展的背景下,公司各优势产品有望持续带来不断增长的业绩贡献,助力公司在未来释放亮眼业绩。在不考虑散寒化湿颗粒放量的情况下,预计2022-2024 年公司营收分别为45.1/55.0/66.2 亿元、归母净利润分别为4.2/5.2/6.3 亿元。首次覆盖,给予“买入”评级。
风险提示:产品降价风险,行业竞争加剧的风险,核心技术及业务人员流失风险
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