投资要点：
事件：公司公布2022 年年报。2022 年，公司实现收入68.83 亿元，同比增15.01%；实现扣非归母净利润8.47 亿元，同比增6.07%。
2022 年，公司销售产品24.79 万吨，同比增11%；综合价格提升3.61%；当期，产品综合毛利率31.96%，与上年持平，ROE 同比降0.58 个百分点至16.08%。
2022 年公司整体的经营特征包括：产品量价齐升，尤其销量保持了双位数的较高增长水平。量价推动下，公司的收入在高基数之上仍保持了较快的增长。价格上涨主要源于成本压力：20221Q 至20223Q期间，公司成本增幅大于收入1.12 个百分点，成本压力较大。尽管如此，通过提升产品价格或产品结构，公司将产品的综合盈利维持在上年水平，毛利率没有出现明显下滑。但是，由于管理和财务费用率的升高，以及信用减值增加，2022 年股东回报率下降。此外，20223Q 公司的营业成本出现下降势头，存货周转率也相应提升。
大单品葵花子突破45 亿元销售规模，收入增长高于中枢，给出了零食单品在规模和增长两个维度的标杆水平。2022 年，葵花子的销售额达到45.12 亿元，较上年增长14.42%，并较2017 至2022 年期间的年均增长10.27%高出4 个百分点。此外，2020 至2022 年期间葵花子的销售规模分别同比增12.8%、5.86%和14.42%，年均增11.03%，疫情期间葵花子的销售增长并没有放缓。同期，预计公司在瓜子市场的份额也在持续扩大。针对大体量单品，公司通过渠道下沉，充分调动三、四线城市市场，以及充分利用新零售渠道，并通过原料和口味升级推进经典的持续增长。我们认为，葵花子的产品周期给出了在国内消费市场中零食单品在规模和增长两个方面能够达到的潜在水平。葵瓜子市场相对集中，公司的品牌和产品都具有一定独占性，单品盈利有望持续上行。但是由于成本上涨，2020年以来葵花子单品的毛利率持续下滑，2022 年降至33.15%，较之前的35%下降了2 个百分点。2023 年，我们预计葵瓜子的销售额仍保持双位数增长，同时盈利有望见底上行。
坚果销售增长回落；但是坚果成本压力缓和，坚果产品的盈利显著上升。
坚果市场回顾：根据《数据威》的数据，2021、2022 年，坚果零售市场的销售量持续下降，从2020 年31.83 亿件的高点降至2022年的24.74 亿件，两年降幅累计达22.29%。同期，坚果零售价格自2020 年的底部持续攀升，从23.55 元/件升至25.47 元/件，累计上涨8.16%。由于销量减少幅度过大，2021、2022 年，坚果零食市场的销售额从2020 年的758.65 亿元降至2022 年的639.01 亿元，两年累计降幅15.77%。由于需求减少，坚果原料的进口价格在近三年期间以下跌为主，行业的成本压力相对缓和。随着市场需求减少，国内坚果市场的竞争也有所缓和，坚果产品的价格和盈利修复。
2022 年，公司销售坚果16.23 亿元，同比增18.78%，较上年的43.82%，以及较2017 至2022 年期间的62.38%明显回落，与行业整体的情况一致。2022 年，公司的坚果毛利率上升至30.54%，2020、2021 年分别为28.29%和29.26%，三年期间持续上升，2022 年的产品盈利较2019 年提升4 个百分点，成本、价格、市场竞争等因素促成了坚果盈利的改善。我们预计，2023 年公司的坚果收入保持低双位数增长，但产品盈利有望进一步提升。
公司的营业成本自2022 年三季度开始下降，成本下降的趋势有望在2023 年进一步延续。2020 年二季度以来，公司的经营成本压力加大，累计7 个季度的成本增幅高于当期营收。20223Q，公司的成本增幅降至营收之下，20224Q 二者的落差进一步走阔至2 个百分点，成本拐点出现，并有望延续至2023 年。此外，从2022 年三季度的原料存货和存货周转率等指标来看，也可印证成本自三季度回落的结论。
投资评级 我们预测公司2023、2024、2025 年的每股收益为2.33元、2.69 元、2.99 元，公司的业绩增长率和股东回报率均有望提振。参照4.24 日收盘价，公司股价对应的市盈率为18.12 倍、15.66倍、14.11 倍，估值合理，维持公司的“买入”评级。
风险提示：销售增长大幅放缓，同时原料成本反弹。公司的财务支出相对较大，减少股东回报。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表本站立场。投资者据此操作，风险请自担。

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