中国银河证券股份有限公司陶贻功,严明,梁悠南近期对华能水电(600025)进行研究并发布了研究报告《量价齐升叠加财务费用下降，推动利润高速增长》，本报告对华能水电给出买入评级，当前股价为7.06元。

华能水电(600025)

核心观点：

事件：

公司发布 2022 年半年度业绩快报，上半年实现营业收入 111.3亿元，同比增长 12.9%；实现归母净利润 38.4 亿元（扣非 39.2 亿元），同比增长 42.6%（扣非增长 42.6%）。

量价齐升叠加财务费用下降，推动利润高速增长

上半年水电量价齐升。 2022 年以来全国普遍来水偏丰，澜沧江流域小湾和糯扎渡断面来水同比偏丰超三成，带动公司上半年发电量同比增加 9%； 2022 年以来云南市场化电价每个月上涨 1.5-3 分左右，公司充分受益于云南省市场化电价上行。 此外，公司通过债务结构优化、精细化成本管控等带动财务费用同比下降 11%。

云南省交易电价上涨明显，看好电价长期上行空间

2017 年以来云南省大力引进铝、硅等高耗能行业，供需格局趋紧，近五年来云南省市场化交易电价逐年上涨。根据昆明电力交易中心最新数据， 2022 年 7 月云南省市场化电价达到 0.15499 元，同比上涨 0.0255 元。我们预计十四五期间电价上行趋势将持续，每年有望上涨 0.01-0.02 元。

规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地，新能源打开新成长空间

公司依托水电区位优势发展新能源，十四五期间拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。 2022 年计划新开工新能源项目 15 个，拟投产装机容量 130 万千瓦；“十四五”末预计新能源累计装机达到 1000 万千瓦。公司债务融资空间大、成本低，且经营性净现金流充沛，保障新能源项目建设顺利推进。

坐拥澜沧江，水电待开发装机超过 1000 万千瓦

公司已取得澜沧江流域水电资源开发权，可开发总装机容量约3200 万千瓦。截至目前，澜沧江干流已投产的水电装机容量为 2135万千瓦，尚有大量水电资源可供开发，拟开发的水电装机容量均由公司 100%全资控股。目前在建的托巴水电站（装机 140 万千瓦）预计2025 年并网发电；西藏段 8 个水电站（总装机 961.8 万千瓦）正在开展前期工作，预计于十四五期间逐步开工建设。 充足的项目储备将为公司的持续发展提供广阔空间。

估值分析与评级说明

预计十四五期间云南电价继续保持上行态势；新能源投产有望加速，成为新的业绩增长点。考虑到上半年业绩超预期，我们上调盈利预测，预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 80.25 亿元、 83.06亿元、 91.10 亿元，对应 PE 分别为 15.9 倍、 15.4 倍、 14.0 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：

来水低于预期； 上网电价下调；新能源开发进度不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券(000783)张韦华研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.45%，其预测2022年度归属净利润为盈利73.1亿，根据现价换算的预测PE为17.22。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级10家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为7.92。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，华能水电（600025）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、财务费用/货币资金率。该股好公司指标2.5星，好价格指标3星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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